每經記者 許立波 林姿辰 每經編輯 文 多

“我那天照常看賬戶，（發現）藥明康德就已經跌停了，查炒股軟件，才知道‘名單’的事情。”說起最近一次大額浮虧的經歷，徐飛（化名）依然能感受到當時的“痛”，本想求穩而選擇了投資白馬股，沒想到一個“名單”就能引起這麼大波動。

徐飛所說的“名單”一事，指藥明生物於2月8日發佈的聲明中提及的旗下兩家子公司被列入美國商務部“未經覈實名單”（以下簡稱UVL）。

消息一出，當天藥明生物（02269，HK；昨日收盤價59.200港元）下跌22.77%、A股藥明康德（603259，SH；昨日收盤價96.80元）跌停，康龍化成（300759，SZ；昨日收盤價113.90元）、泰格醫藥（300347，SZ；昨日收盤價99.04元）等也有不同程度的跌幅。這也令CXO（醫藥外包）產業鏈的風險因素又一次被推到臺前。

一面是CXO公司真金白銀的訂單和實打實的業績，一面是尚未完全國產替代的上游裝備，在收入結構中佔比奇高的海外收入。國產CXO企業的“冰與火之歌”已奏響，股市在紅與綠之間震盪，投資者涌進涌出。未來，行業將向何處發力？答案已經浮出水面。

藥明生物迴應被列入名單

2月8日，藥明生物披露，其兩家子公司被列入UVL。藥明生物在聲明中稱，該名單主要是基於美國機構無法覈實“接受美國出口產品的各方的合法性和可靠性”。

消息傳出不久，藥明生物股價大跌30%，有投資者人士認爲這“暴露出藥明生物的核心風險，可能會影響投資邏輯”。

當天上午，一場電話會議緊急召開。會上，藥明生物CEO陳智勝對投資人關注的問題一一進行了回覆。

根據美國法律，被列入UVL名單中的企業並非直接違反美國出口管制法，而是未配合美國政府的相關調查。美國政府無法覈實這些企業是否可靠，因此出於警告本國企業的目的將這些企業列入UVL名單。

在電話會議上，陳智勝反覆強調UVL不同於所謂“實體名單”（Entity List）或“黑名單”（Black List），不會影響到對應公司的所有業務，只有出口管制的產品受影響。

導致藥明生物被列入UVL名單的，是CDMO（合同研發與生產服務組織）企業熟悉的兩個上游部件——一次性生物反應器控制器和中空纖維過濾器。過去10年，藥明生物獲得美國商務部批准，一直從美國進口部分上述產品，美國商務部也會及時完成針對這些產品合理使用（即自用，不得轉售）的例行覈實程序，但2020年初暴發的新冠疫情，成了例行覈查的“攔路虎”。

陳智勝表示，國內也有其他公司進口該設備，但藥明生物的進口量可能佔國內的一大半，因此美國商務部可能認爲藥明生物轉賣的風險也最大。

據藥明生物官網聲明，爲全球客戶提供的服務不會因兩家公司被列入“未經覈實名單”而受到影響，各項業務均在穩步推進。

面對這個無形的擋板，緊鑼密鼓的交流還在繼續。陳智勝提出了兩種對策，一是公司自己作出承諾（即相關產品是用於自用而不作轉售），二是等待美國商務部的現場檢查。但陳智勝也不確定這兩種對策的勝算各有幾分。因爲美國商務部2019年就應該對公司進行現場檢查，過去兩年公司一直和美國商務部保持溝通。“每次我們下訂單的時候就跟它（美國商務部）說我們等着你來檢查，也就是說其實這個事已經拖了快三年了。”

最終，藥明生物等來的是列入UVL。目前，陳智勝唯一確定的是：藥明生物上海、無錫子公司的10萬升產能已建設到位，無需採購生物反應器硬件設備；超濾膜包可通過向歐洲、日本供應商採購從而進行替代。他還認爲，子公司被列入UVL不會影響藥明生物未來兩年的業績表現。

從業者稱股價下跌是誤傷

然而，投資者的悲觀情緒並未因爲陳智勝的“推心置腹”而暫停。

年後開工首周，藥明生物市值縮水近千港元，並帶動整個CXO板塊下跌，其中既有藥明康德、康龍化成等國內一線CDMO，也不乏昭衍新藥、方達控股、凱萊英等CRO（醫藥研發外包）企業的身影。

令投資者疑慮的是，爲何CXO板塊會因爲一份名單產生如此大波動？這是否反應過度？

要回答這個問題，可以先了解下各類CXO企業向海外採購的是什麼。

CXO板塊中，一部分是做藥物研發的CRO，可分爲臨牀前CRO和臨牀CRO，另外一部分是做研究生產的CDMO和CMO（合同生產服務組織）。這兩部分的重要區別在於是否參與藥物的生產環節。

臨牀前CRO，其上游供應商提供的是生命科學/化學實驗設備、耗材、試劑；臨牀CRO的上游供應商是臨牀試驗機構；CMO或CDMO的上游供應商，則是藥物生產設備和藥物生產原料。

首先，就CRO企業來說，從業者認爲股價下跌是遭受誤傷。

一位臨牀前CRO公司的內部人士告訴記者，公司從美國進口比較多的設備是用於分析的高精度質譜儀、色譜儀。這些分析測試類儀器的用途明確，與涉及生產製造類的設備相比，受到出口管制的風險極低。而直接用於產品生產的高端製造類設備，更易受到管制。

“如果連這一類分析儀器都進入美國的出口管制清單，那意味着絕大部分行業的中美正常商貿活動都會受到影響，這種極端情況是不大可能出現的。”

隨後，記者聯繫到多家國內CRO企業。其中，凱萊英內部人員告訴記者，公司目前業務主要在化學藥領域，美國對生物反應器的出口管制對公司沒有影響，公司的生產設備則一般都是在國內採購的。

另一家聚焦藥物安全性評價的CRO企業內部人員也告訴記者，公司可能會有個別試驗材料需要進口，但進口數量不多，且國內也有可替代的產品，因此不存在“卡脖子”。（美國對生物反應器的出口管制）肯定影響不大。“對我們做安全性評價業務來講的話，也不涉及該設備的使用，影響可以忽略。”

而談起製造類設備，上述臨牀前CRO公司的內部人士表示，用於生產小分子化藥的製造類設備已具備非常高的國產替代化程度，但是大分子生物藥在國內起步較晚，要完全實現替換還需要時間，因此目前受管制的情況更多。

此外，國內另一家CDMO巨頭康龍化成在互動平臺回覆投資者稱，公司正在建設中的生物藥CDMO生產線尚未受到（藥明生物被列入美國商務部UVL名單）影響，採購和建設各方面工作正常有序。

因此，截至目前來說，藥明生物被列入UVL事件的影響沒有市場預期的大。臨牀CRO公司內部人士表示，該事件發生後，很多投資人會存在CXO行業上游“卡脖子”的顧慮，認爲整個行業出現了很大的風險。但在他看來，這是將特別的風險點無限放大。實際上，目前絕大多數上游設備和儀器都處於正常的商務交流範圍內。

此外，股價波動同樣也是投資人對CXO板塊後續業績擔憂的體現，畢竟這些公司涉及創新藥物IP，且大部分收入來自海外客戶。而不可忽視的是，很多國內CDMO企業已經看到上游貿易風險並作出改變。

陳智勝稱，藥明生物從2021年開始就已經在做（供應鏈上的調整），公司在全球有“兩個半”供應商的概念，其中兩個供應商分別指美國、歐洲和日本，半個供應商是指中國。目前，公司的生物反應器和過濾器的供應商均有4個，在業務層面已經在適當地規避風險。

不過，他也坦承：“如果將來我們從‘兩個半’升級到‘三個’，當然更好。”

國內CXO上游企業在追趕

“最極端的情況下，我們就不買了，不買美國設備，買歐洲設備、買中國設備不行嗎？所以，我一直說對我們真的是沒有什麼影響，因爲它只是對將來的廠房的設備可能有潛在的影響。”陳智勝在溝通會議上曾如此表示。

事實上，這一說法在記者與多家產業鏈公司溝通時也曾聽到，但背後也透出一絲無奈。

“有一些高精密的分析設備，雖然國產也有，但是客戶要求比較高的高端業務，任何一家CRO企業都傾向於使用進口的分析儀器。”該人士說，目前國內醫藥產業中很多科學家本身有海外工作的背景，分析數據時也更習慣或偏好使用海外儀器。

但無論有多少偏愛與習慣，此次事件還是爲國內CXO企業敲響了警鐘。可以預見的是，未來國內企業都將更爲積極地準備替代美國供應商的應急清單。同時，下游製藥企業也將更多地考慮採購國產關鍵設備及相關耗材，相關供應鏈的自主可控和國產替代的呼聲日益強烈。

中信建投在研報中指出，目前，國內生物製藥上游設備及耗材市場大部分仍然被海外龍頭所佔據。其中具有一定技術壁壘的產品，如色譜填料/層析介質、一次性生物反應器、反應/儲液/攪拌袋、培養基等領域的產品，國產化率僅20%~30%甚至更低。

以藥明生物採購的生物反應器爲例，其現狀比較能展示生物製藥上游設備及耗材市場的情況。

資料顯示，生物反應器是指用於微生物和細胞體外培養，通過生化反應或生物自身的代謝等來獲得各種目標產物、藥物的裝置。其被廣泛應用於疫苗、抗體、重組蛋白、細胞治療等領域，在生物製藥生產環節中扮演至關重要的角色。

按照材質來分，生物反應器可分爲一次性生物反應器、不鏽鋼生物反應器和大型不鏽鋼生物反應器。

陳智勝此前曾對媒體通俗地解釋過兩者的區別：“細胞反應器就好比是一個煮湯的鍋。過去常用的不鏽鋼反應罐，每次使用完要清潔滅菌，耗費許久時間，而一次性反應器就好比在鍋裏裝了一個一次性塑料袋，用完可以直接扔掉，從而使整個生產過程週轉更快，產能更高。”

記者也瞭解到，與不鏽鋼罐相比，一次性生物反應器具有設施少、一次性資本開支低、工藝轉換方便、靈活度高、污染小等優點。根據華經產業研究院的數據，2020年我國一次性生物反應器耗材市場規模爲14.7億元，預計到2027年市場規模將達到51.35億元，2020~2027年年複合增長率爲21.1%，高於全球增速。

作爲國內生物製藥上游產業終須直面的“卡脖子”，一次性生物反應器的技術難點在哪？據財聯社報道，有生物反應器公司人士稱，一次性生物反應器的技術門檻主要體現在三點：一是如何將細胞培養工藝的需求和機械控制更精準地匹配，缺乏系統性的經驗；二是一次性生物反應袋的膜材、生產工藝、無菌保障、質量一致性等方面要求更高；三是一次性電極和傳感器等也依賴於進口。

另一方面，記者也瞭解到，國內許多生物反應器廠商——如東富龍（300171，SZ）、樂純生物、楚天科技（300358，SZ），也在快速成長。陳智勝認爲，生物反應器的部分硬件估計（國內企業）半年到一年可以做出來；超濾膜包的國產化週期會更長一些，可能需要1~2年。

據樂純生物公衆號所刊載的資料，樂純生物於2021年底及2022年初分別推出了名爲LePhinix的一次性生物反應器與LeKrius生物工藝薄膜。企業提供的該一次性生物反應器與某進口品牌同類產品在CHO K1和CHO DG44細胞培養中的生物分析數據對比結果顯示：兩者在細胞密度、活率、乳酸濃度、pH波動等指標上均能夠保持數據基本重合。

另外，楚天科技也在積極籌劃生物前端一次性生物反應器及相關耗材的佈局開發，力爭年內實現相關產品落地。在2021年12月30日的調研活動報告中，楚天科技表示，公司設立了控股公司楚天思優特，目前正在上海臨港建設6000平方米左右的廠房，建成後可實現2億元產能，用於一次性生物反應器、配液袋、儲液袋及其膜材等產品的開發和生產。

資本看到行業發展新機會

生物反應器作爲上游細胞培養的入口設備，在整個製藥的工藝流程中，包括一次性生物反應袋在內的許多耗材都需要搭配固定儀器使用，因此如果相關企業能夠打通產業鏈，形成“設備+耗材”的捆綁優勢，用戶黏性及盈利空間都會因此受益。

浙商證券在研報中表示，通過海外覆盤、國內技術對比發現，國內外差距集中在產業鏈縱向整合、平臺化。即國內公司多服務於產業鏈的某個細分環節（科研試劑、實驗室設備、生產裝備、耗材/填料等），還沒有橫跨Bio Science Bio Process的平臺型公司。

因此，對於國內生物製藥廠商來說，單一產品或系統的性能提升已不再能滿足其下游客戶的胃口，是否能夠形成縱向整合、平臺化的產業鏈纔是當下的挑戰。

浙商證券在研報中提及，從國內公司的準備和產品競爭力看，森鬆國際（02155，HK）、東富龍、楚天科技等公司在生物藥上游細胞培養、下游分離純化和後包裝領域陸續切入國內外頭部藥企供應鏈。2021年以來各公司在耗材、填料自研和併購整合方面取得了較大進展；此外也關注到樂純生物、多寧生物、金儀盛世、科百特等公司在一級市場融資後，在新產品研發推廣、人員搭建等方面初具競爭力。據此，浙商證券判斷，在部分領域國產裝備/耗材的性能已基本滿足生產/研發端需求，但高端產品仍需迭代突破，看好應用案例增加、供應鏈合作深入、融資加速背景下，國產裝備/耗材發展空間。

在資本市場，一次性生物反應器也已在近年成爲投融資活動最活躍的細分領域之一。

2021年末，樂純生物和多寧生物相繼宣佈完成多輪融資，涉及金額超10億元。其中，生物製藥工藝解決方案提供商樂純生物，在B+輪投資中得到了來自高瓴、君聯等多家機構超10億元的總融資。而多寧生物專注於生物醫藥行業無血清培養基、一次性產品及生物反應器領域產品開發，在C輪融資中得到紅杉中國、清池資本等現有股東持續追加投資，並引入知名的專業投資機構德福資本和匯添富。

《每日經濟新聞》記者也注意到，不僅是上游企業在大舉拓展，CXO公司本身也在積極應對供應鏈問題，以“藥明系”爲例，其已逐步展開國產化替代佈局，藥明生物以近3億元收購純化填料供應商博格隆並參股多寧生物；藥明康德則參股納米微球企業納微科技等。由此，通過多項投資併購等舉措，“藥明系”兩家公司在CXO上游供應鏈中的純化填料、反應器、培養基、一次性設備等領域均有所佈局。

對於CXO行業的這一趨勢，興業證券醫藥行業首席分析師徐佳熹指出，上游供應領域的投資邏輯也在發生變化，從以往的關注單品過渡至關注平臺性公司。併購是CXO跨國巨頭的重要成長路徑之一，徐佳熹據此判斷，國內的CXO未來也可能會掀起併購潮，從而誕生出能夠提供產業鏈上游綜合解決方案的供應企業。

圍繞產業鏈延展的話題，國金證券醫藥健康研究中心分析師王班也曾表達過類似觀點：企業要達到控制成本及放大生產的目的，產業鏈的延展可能是未來的一大方向。“目前國內規模比較大的（CXO）企業，其實陸陸續續都有一些培養基的自產或者是代加工，我們認爲未來有產業鏈延展的這些企業，在後端的服務上會具有比較大的優勢。”王班說道。